在證券投資中，公司的護(hù)城河，也就是相對于其它公司的競爭優(yōu)勢，是價(jià)值投資者最關(guān)注的商業(yè)性質(zhì)。一般來說，護(hù)城河并不容易尋找。
不同的公司之間相互競爭，不停地推出更好的產(chǎn)品、更低的價(jià)格，這種競爭促進(jìn)了社會的繁榮與發(fā)展，但是也讓身處其中的公司不停地面對來自同行的挑戰(zhàn)。但是，有一類公司，卻天生擁有不錯(cuò)的護(hù)城河，這類公司很少遇到殘酷的競爭，在自己的地盤上往往有著不錯(cuò)的統(tǒng)治權(quán)，這類公司就是公用事業(yè)公司。
有意思的是，恰恰是由于公用事業(yè)公司的競爭優(yōu)勢太強(qiáng)，同時(shí)其產(chǎn)品和民生關(guān)系又相對較大，因此政府往往會對公用事業(yè)公司的價(jià)格進(jìn)行政策限制，以防它們輕輕松松就能賺得太多。不過，這種限價(jià)并不妨礙公用事業(yè)公司賺取一個(gè)合理的利潤。一般來說，公用事業(yè)公司的護(hù)城河來自至少三個(gè)方面：天然壟斷、規(guī)模優(yōu)勢、不容易通過的政府審批。
(資料圖)
天然壟斷
大多公用事業(yè)公司存在著天然壟斷的性質(zhì)，也就是說，當(dāng)一家公用事業(yè)公司占據(jù)了某個(gè)細(xì)分市場后，別的公司根本不可能再進(jìn)入這個(gè)市場。比如，水電公司就是最明顯的天然壟斷類公司。在自然界中，能夠發(fā)電的河流總量是基本固定的，而同一條河流的上下游落差也是固定的，這就意味著水電站的數(shù)量和潛在發(fā)電能力是固定的。當(dāng)一家水電公司占據(jù)了優(yōu)勢資源以后，其它水電公司基本不可能插足。
在城市里，地鐵網(wǎng)絡(luò)也具有較為典型的天然壟斷性。由于城市內(nèi)部的建筑物擁擠，因此在地下開挖地鐵線路是非常艱難的事情。當(dāng)一家地鐵公司占據(jù)了某座城市的市場時(shí)，它就幾乎不會面臨來自其它地鐵公司的競爭。同時(shí)，由于地面交通也非常擁擠，地鐵又往往是大都市最便利的出行方式，因此來自地面交通的競爭也十分有限。
與地鐵網(wǎng)絡(luò)類似的是城市中的燃?xì)夤?yīng)網(wǎng)絡(luò)。燃?xì)夤艿赖匿佋O(shè)危險(xiǎn)且占地方，鋪設(shè)時(shí)往往還得開挖路面。當(dāng)一座擁擠的城市已經(jīng)有了一套燃?xì)夤艿罆r(shí)，再鋪設(shè)另外一套是非常吃力的事情。因此，原有的燃?xì)夤揪涂梢宰砥涑伞?/p>
在海上，港口公司也是擁有天然壟斷優(yōu)勢的典型。由于水運(yùn)、尤其是海運(yùn)的成本只有陸運(yùn)的一小部分，因此每一個(gè)港口在自己方圓幾百公里內(nèi)，都不會感受到來自別的港口的競爭壓力。由于海岸線構(gòu)造復(fù)雜，能夠找到避風(fēng)、泊船水域面積開闊、水深優(yōu)良、同時(shí)還離經(jīng)濟(jì)中心不遠(yuǎn)(以便節(jié)省路上運(yùn)輸費(fèi)用)的港口，是一件非常不容易的事情。在海岸線上，能夠開發(fā)的港口基本上已經(jīng)被開發(fā)殆盡。因此，港口公司所擁有的天然壟斷優(yōu)勢也就非常強(qiáng)大。
與港口公司類似的，則是城市中的機(jī)場。機(jī)場往往占地面積巨大，在擁擠的城市周圍并不容易再找到一塊如此巨大的地盤。而且，對于機(jī)場來說，占地還不是限制競爭對手出現(xiàn)的唯一因素，畢竟一塊大平地努力一下總是找得到的。限制機(jī)場的競爭對手出現(xiàn)的另一個(gè)重要因素，在于航路資源的限制。由于飛機(jī)起降所占據(jù)的低空航路資源非常巨大，半徑往往有數(shù)十公里，且還需要避免產(chǎn)生干擾城市正常生活的噪音，因此當(dāng)一家機(jī)場占據(jù)了一座城市的航路資源時(shí)，新的競爭對手并不容易加入。
規(guī)模優(yōu)勢
公用事業(yè)公司另一種天然的競爭優(yōu)勢，來自大到嚇人的規(guī)模。這類公用事業(yè)公司的投資規(guī)模非常龐大，動輒以千億、甚至萬億人民幣計(jì)算，因此不會有多少競爭對手，競爭對手很難湊得出一筆足夠的錢。
至少有兩類公用事業(yè)公司擁有這種嚇人的規(guī)模，這兩類公司都有一張巨大的、覆蓋全國的網(wǎng)絡(luò)，這就是電信網(wǎng)絡(luò)和鐵路網(wǎng)絡(luò)。對于電信公司來說，覆蓋全國的巨大網(wǎng)絡(luò)是運(yùn)營的基礎(chǔ)，消費(fèi)者不會購買一張只能在華北地區(qū)能用、到華南地區(qū)要交高額跨網(wǎng)費(fèi)用的電話卡。因此，對于擁有覆蓋全國的電信運(yùn)營商來說，除了幾個(gè)同級別的運(yùn)營商，它們不太會遇到新的競爭對手。鐵路網(wǎng)絡(luò)則是另一項(xiàng)投資非常巨大的產(chǎn)業(yè)，當(dāng)一家公司擁有了一塊鐵路網(wǎng)絡(luò)之后，很難有公司能建立一個(gè)與之競爭的網(wǎng)絡(luò)。這項(xiàng)工作所需要的巨大投資、繁瑣而龐大的征地工作，會嚇退幾乎所有的競爭對手。
政府審批
在這些公用事業(yè)領(lǐng)域，競爭對手如果想開展一項(xiàng)類似的業(yè)務(wù)，往往很難得到政府的審批通過。這種政府審批的難以取得，背后的原因有很多，彼此之間并不相同。
就核電站來說，新的核電站的政府審批非常難以獲得，主要原因是核電站有潛在的安全隱患。盡管核電站的安全事故并不多見，但是切爾諾貝利、三里島、福島核事故的后果過于慘重，因此政府在審批核電站時(shí)，往往慎之又慎。
垃圾焚燒站的審批邏輯，則與核電站有所不同。盡管垃圾焚燒站并沒有像核電站那樣巨大的潛在安全隱患，但是周圍居民對垃圾焚燒站的反對卻是有目共睹的。因此，當(dāng)一座城市的垃圾焚燒站建設(shè)完備、基本能夠滿足需要時(shí)，政府對于審批新的垃圾焚燒站，就會比較謹(jǐn)慎。當(dāng)然，在垃圾焚燒站還不夠用、政府又有強(qiáng)烈減低碳排放需求時(shí)，垃圾焚燒站的審批就會相對容易。這種成熟期和發(fā)展期之間的區(qū)別，投資者需要予以區(qū)別對待。
在電信行業(yè)，部分出于對信息安全的審慎考慮，電信運(yùn)營商的牌照也并不容易取得。這其中有多重安全的考慮，包括信息保密、通信穩(wěn)定等方面。同時(shí)，巨大而重復(fù)的網(wǎng)絡(luò)建設(shè)成本，也是政府不愿意輕易批發(fā)電信運(yùn)營商牌照的原因之一，如此巨大的網(wǎng)絡(luò)投入，如果重復(fù)建設(shè)多套并行的網(wǎng)絡(luò)，實(shí)在是太浪費(fèi)了。
獲取回報(bào)
總結(jié)來說，由于天然壟斷、規(guī)模優(yōu)勢和政府審批這三個(gè)原因，公用事業(yè)類公司往往有著強(qiáng)大的競爭優(yōu)勢，很難被競爭對手所打垮。正是由于公用事業(yè)公司過于強(qiáng)大的競爭優(yōu)勢，以及其產(chǎn)品和民生比較緊密的關(guān)聯(lián)性，導(dǎo)致政府往往不會允許公用事業(yè)公司完全自由定價(jià)，而是會加上一定的價(jià)格管制。
在這種強(qiáng)大的競爭優(yōu)勢和價(jià)格管制的共同作用下，公用事業(yè)公司往往會呈現(xiàn)一種收入穩(wěn)定、競爭格局牢固、利潤率不是很高(凈資產(chǎn)回報(bào)率通常在8%到12%附近)、但也不容易虧損的商業(yè)格局。對于價(jià)值投資者來說，這種利潤率一般、但是格局非常穩(wěn)定的投資標(biāo)的，很容易成為優(yōu)秀的價(jià)值投資對象。投資者只需要摸清公用事業(yè)公司的盈利能力，然后利用市場的波動，進(jìn)行低買高賣就可以了。
對于這種低買高賣，投資者不應(yīng)該簡單地理解為，僅僅是針對一個(gè)股票的低買高賣。事實(shí)上，由于不同行業(yè)、不同實(shí)體的公用事業(yè)公司，彼此之間的屬性常常十分相似，增長率、利潤率、競爭格局都差不多，因此投資者完全可以在許多不同的標(biāo)的之間直接來回切換，尋找資本配置效率的最優(yōu)化。
同時(shí)，由于公用事業(yè)公司一般也不容易攻入對手的商業(yè)范圍(對手也有同樣優(yōu)秀的護(hù)城河)，因此其往往選擇把盈利大比例分紅，導(dǎo)致分紅率通常較高。對于投資來說，把拿到的股息再以低廉的價(jià)格買入更多的股票，也是一個(gè)很好的選擇。如此，在公用事業(yè)公司穩(wěn)定的盈利和增長、二級市場提供的低買高賣的交易機(jī)會、股息再投資的三種作用下，原本穩(wěn)定、但不算驚艷的公用事業(yè)公司，也能給價(jià)值投資者提供非常優(yōu)秀的投資回報(bào)。
(作者系九圜青泉科技首席投資官)
（文章來源：證券時(shí)報(bào)網(wǎng)）
標(biāo)簽： 公用事業(yè)
